Měření rizika mzdově-inflační spirály

ZPRÁVA O MĚNOVÉ POLITICE | JARO 2023 (box 2)
(autoři:  Michal Franta, Jan Vlček)

Mzdově-inflační spirála se nejčastěji definuje jako rychlý, souběžný růst nominálních mezd a cen v několika po sobě jdoucích čtvrtletích.^[1] Zahrnuje proces vzájemného působení mezi oběma veličinami, přičemž nárůst cen vede ke zvýšení mezd, které následně podpoří cenový růst atd. Vzhledem k obvykle vyšší strnulosti mezd je většinou bezprostřední přenos mezi mzdami a cenami tlumen a vývoj zpravidla nepřeroste v dokonale eskalující spirálu stále rostoucích mezd a cen. Nicméně i tak vede k nežádoucímu déletrvajícímu zvýšení inflace.

Riziko mzdově-inflační spirály pomáhá analyzovat index, který měří společnou dynamiku mezd a cen. Jeho zvýšená hodnota, pozorovaná v české ekonomice v posledním roce, znamená souběžný vysoký růst mezd a cen (Graf 1). Samotná hodnota indexu však ještě mnoho nevypovídá o riziku roztočení mzdově-inflační spirály. K tomuto účelu se pomocí kvantilové regrese odhaduje podmíněný 95. percentil distribuce výhledu indexu^[2] v horizontu jednoho roku, relevantního pro měnovou politiku. Percentil je podmíněn minulou pozorovanou realizací indexu (tedy jeho vlastní perzistencí), vývojem makroekonomických veličin a také měnovou politikou.^[3] Hodnota indexu převyšující 95. percentil pak indikuje naplnění rizika vysokého růstu mezd a cen.

Graf 1 – Index mzdově-inflační spirály dosahuje historicky nejvyšší úrovně
index v %, příspěvky v procentních bodech

Poznámka: Index je definován jako vážený průměr meziročního růstu průměrné nominální mzdy a indexu CPI. Jako váhy jsou použity historické směrodatné odchylky.

Růst horního konce distribuce indexu reprezentovaného 95. percentilem implikuje nárůst rizika vysokých hodnot indexu, tedy vyšší pravděpodobnost roztočení mzdově-inflační spirály. To je významné především v situaci, kdy se tento percentil pohybuje nad svou „neutrální“ úrovní. Neutrální úroveň tvoří index, který je konzistentní s 2% cílem a růstem produktivity, zvýšený o dvě historicky pozorované standardní odchylky.^[4]

V průběhu minulého roku dosahovala jak hodnota indexu, tak horní mez jeho distribuce historicky vysokých hodnot (Graf 2). Propočtený index rizika mzdově-inflační spirály se v průběhu roku 2022 nacházel nad odhadem podmíněného 95. percentilu. Zároveň se tento percentil dostal v minulém roce nad neutrální úroveň konzistentní s 2% inflačním cílem. Obojí dokumentuje významné riziko vzniku mzdově-inflační spirály, resp. propočtený index přesahující 95. percentil potvrzoval naplňování tohoto rizika.

Graf 2 – V loňském roce se zvýšilo riziko mzdově-inflační spirály
index a podmíněný 95. percentil v %

Poznámka: Šedá oblast (rok 2023) je predikce 95. percentilu na rok dopředu odhadnutá na základě pozorovaných historických dat. Světle červené oblasti vyznačují periody, v nichž ex-post propočtený index přesáhl 95. percentil, který se zároveň nacházel nad neutrální úrovní.

Rozklad příspěvků jednotlivých veličin k hodnotě 95. percentilu (Graf 3) ukazuje vysoký vliv perzistence (zpožděné hodnoty indexu). Výsledky kvantilové regrese zároveň ukazují, že vlastní perzistence horních percentilů je vyšší, než vlastní perzistence nižších percentilů. To znamená, že riziko mzdově-inflační spirály zůstává ceteris paribus zvýšené déle než například průměrný výhled indexu.

Graf 3 – Reálná ekonomika i měnová politika ovlivňují riziko mzdově-inflační spirály, významným faktorem je však i setrvačnost indexu
percentil v %, příspěvky v procentních bodech

Poznámka: Šedá oblast (rok 2023) je predikce 95. percentilu na rok dopředu odhadnutá na základě pozorovaných historických dat.

Rozklad horního konce distribuce indexu zároveň dokumentuje vliv hospodářského cyklu, resp. situace na trhu práce. Kladná mezera výstupu indikuje inflační tlaky (přehřívání na trhu práce) a vede k nárůstu 95. percentilu. Podobně oslabení reálného kurzu implikuje inflační tlaky přes vyšší dovozní ceny a vyšší ekonomickou aktivitu (zejména vývoz) a tento percentil tak zvyšuje. Naopak ekonomický pokles či posílení reálného kurzu působí směrem k jeho poklesu. Historický vztah měnové politiky a horního konce distribuce indexu navíc naznačuje, že měnová politika může riziko mzdově-inflační spirály výrazně korigovat. V průběhu minulého roku úrokové sazby přispívaly k poklesu rizika mzdově-inflační spirály.

Konstrukce 95. percentilu umožňuje na základě pozorovaných dat vytvořit prognózu pro rok 2023 (šedé oblasti v Grafu 2 a Grafu 3). Prognóza ukazuje zvýšené riziko mzdově-inflační spirály pro celý rok 2023. V první polovině roku zůstává predikce percentilu nad svou neutrální úrovní, poté se pod ni mírně sníží. Pokles indexu je spojen s restriktivním působením měnové politiky a v menší míře také se zhodnocením reálného kurzu. To přetlačí efekty vlastní perzistence a v minulosti kladné mezery výstupu.

^[1] Odborná literatura pracuje s různými definicemi mzdově-inflační spirály. Příkladem je souběžný růst cen a mezd ve třech ze čtyř po sobě jdoucích čtvrtletích (Wage-Price Spirals: What is the Historical Evidence? (externí odkaz), Jorge A. Alvarez, John C. Bluedorn, Niels-Jakob H. Hansen, Youyou Huang, Evgenia Pugacheva, Alexandre Sollaci, IMF Working Paper 2022/221), nebo dynamika nominálních mezd převyšující růst cen (Are major advanced economies on the verge of a wage-price spiral? (externí odkaz), Frederic Boissay, Fiorella De Fiore, Deniz Igan, Albert Pierres Tejada, Daniel Rees, BIS Bulletin 2022/53). Taková situace je často spojena s výraznými ekonomickými šoky, a tedy i výraznými souběžnými změnami cen a mezd. Teoretický model mzdově-inflační spirály lze nalézt ve studii The Wage Price Spiral (externí odkaz), Olivier J. Blanchard, The Quarterly Journal of Economics, 1986/101(3) nebo ve studii Wage Price Spirals (externí odkaz), Guido Lorenzoni, Iván Werning, 2023.

^[2] Kvantilová regrese odhaduje lineární vztah mezi vysvětlujícími makroekonomickými proměnnými a percentilem distribuce vysvětlované proměnné. 95. podmíněný percentil ukazuje, jak vysoké hodnoty indexu lze pro dané pozorované makroekonomické veličiny očekávat, když z jeho možných budoucích hodnot uvažujeme pouze 5 % nejvyšších hodnot. Jinými slovy tento percentil popisuje riziko výrazného a souběžného růstu cen a mezd pro danou makroekonomickou situaci ve výhledu čtyř čtvrtletí.

^[3] Motivací pro výběr makroekonomických veličin podmiňujících 95. percentil jsou standardní specifikace mzdové a cenové verze Phillipsovy křivky. Výběr veličin obsahuje mezeru výstupu a mezeru reálného kurzu vůči efektivní eurozóně. Mezera výstupu je převzata z prognózy ČNB ze ZoMP zima 2023 a mezera reálného kurzu vypočtena pomocí HP filtru. Měnovou politiku zastupuje nominální úroková sazba 3M PRIBOR.

^[4] Vzdálenost dvou historicky pozorovaných standardních odchylek je dána faktem, že pro normálně rozdělenou veličinu (neutrální hodnota cen a mezd) leží 95 % pozorovaných hodnot ve vzdálenosti menší než dvě standardní odchylky.